Кратко — факторы, объясняющие долгую дефляцию и слабый рост, и оптимальные меры по этапам.
Факторы
- Сдвиг популяции и спрос: стареющее население, низкий прирост рабочей силы и сбережения/потребление смещены в сторону накопления — снижает совокупный спрос и инвестиции.
- Баланс-сокращение (balance-sheet recession): после пузыря фирмы и домохозяйства фокусируются на сокращении долга, не на расходах, что удлиняет спад.
- Корпоративная структура и рынок капитала: перекрёстное владение, слабая внешняя дисциплина и корпоративная защита (keiretsu, lifetime employment) замедляли реструктуризацию и высвобождение капитала из неэффективных активов; «зомби»-фирмы удерживали ресурсы.
- Банковское и регуляторное поведение: банковская терпимость к проблемным кредитам, отложенное признание убытков и недостаточная докапитализация мешали кредитной трансмиссии и реальному оздоровлению.
- Денежно-кредитная политика и ожидания: попадание в нулевую нижнюю границу ($0\%$) процентных ставок, дефляционные ожидания (ожидается падение цен → откладывается потребление/инвестиции), поздняя и нерешительная количественная смягчение.
- Структурное регулирование и рынки труда: барьеры входа в многие отрасли, трудовая защита, низкая мобильность и неликвидность рынков земли/активов тормозили перераспределение ресурсов.
- Фискальная реакция и сочетание мер: фискальные стимулы были часто кратковременны/неустойчивы или сопровождались ростом налогов (например, повышение НДС), что ослабляло эффект.
Оптимальные меры по этапам кризиса
1) Предотвращение и догазовый этап (до/во время надувания пузыря)
- Микропруденциальная политика и налогообложение для ограничения кредитного и ценового пузыря на недвижимость/акции (ограничение LTV, налоги на спекуляцию).
- Усиление прозрачности банковских балансов и стресс-тесты, ранняя корректная оценка рисков.
2) Немедленная фаза после лопания пузыря
- Быстрое оздоровление банков: принудительная докапитализация или реструктуризация проблемных банков, четкие правила признания убытков; разрешить банкротства вместо бесконечной forbearance.
- Агрессивная монетарная реакция: целенаправленное QE на покупку долгосрочных активов и активов проблемных секторов, чёткая, заранее объявленная цель по ценовому уровню или целевому росту денежной массы (например, целевой рост денежной базы или ценовой уровень), чтобы сломать дефляционные ожидания.
- Фискальный стимул к поддержанию спроса (инфраструктура, услуги): крупные, целевые и контролируемые расходы, пока частный спрос не восстановится; избегать преждевременных налоговых повышений.
3) Фаза затяжной слабости / закреплённой дефляции
- Политика ожиданий: заявленная и последовательная цель инфляции/уровня цен (например, инфляция $2\%$ или политика уровня цен) с институциональными гарантиями и масштабными покупками активов для обеспечения доверия.
- Реструктуризация корпоративного сектора: избавление от «зомби»-фирм через банкротства, слипания, подбор активов, активное кредитное реструктурирование; поддержка перехода труда и капитала в более продуктивные отрасли.
- Реформа корпоративного управления и рынка капитала: поощрение внешней дисциплины, раскрытия информации, облегчение M&A, развитие рынков долга/капитала.
- Регуляторные изменения по рынку труда: повысить гибкость занятости, мобильность, развивать контрактную/временную занятость там, где это повышает эффективность, одновременно расширять систему социальной защиты и переподготовки.
- Стимулирование совокупного спроса через целевые программы (например, субсидии на инвестиции в НИОКР, энергоэффективность).
4) Долгосрочные структурные меры (чтобы избежать повторения и поддержать потенциальный рост)
- Демография: стимулирование участия женщин в рабочей силе (удобства для ухода за детьми, гибкие графики), поощрение иммиграции квалифицированной рабочей силы, повышение пенсионного и налогового дизайна.
- Повышение производительности: инвестиции в НИОКР, цифровизацию, конкуренцию в закрытых секторах (ретейл, сельское хозяйство, услуги), реформа образования.
- Налоговая и бюджетная политика: структурные налоговые реформы, направленные на стимулирование труда и инвестиций; управляемая долговая стратегия — при низких ставках допустимо держать высокий долг ради роста, но важно прозрачное планирование (японский госдолг до ВВП порядка $\sim 250\%$).
- Улучшение рынка недвижимости: повышение прозрачности оценок, механизмы перераспределения и реализации неликвидных активов.
Ключевые принципы и последовательность
- Комбинировать одновременные политики: монетарная эскалация (целевая политика ожиданий) + фискальный стимул + быстрый финансовый клининг; без очистки банков/фирм стимулы плохо передаются.
- Приоритет — сломить дефляционные ожидания (credibility), затем обеспечить реструктуризацию и долгосрочные реформы.
- Баланс между временной поддержкой (чтобы не усугублять спад) и недопущением морального риска (непереувеличивать спасение неэффективных акторов).
Кратко: длительная дефляция в Японии — результат сочетания демографического давления, банковско-корпоративных и регуляторных провалов и недостаточной/поздней монетарной реакции. Оптимальная стратегия — ранняя и решительная очистка финансового сектора и реструктуризация компаний, агрессивная и целевая монетарная политика для изменения ожиданий, поддерживающие фискальные меры в короткой перспективе и глубокие структурные реформы (рынок труда, корпуправление, демография) в долгосрочной.