Краткий вывод: режим конвертибилидэд (закон о конвертируемости, $1991$) дал быстрый успех в снижении гиперинфляции за счёт жёсткой фиксации $1\text{peso}=1\text{USD}$, но оказался уязвим к внешним шокам, фискальным недостаткам и структурной несбалансированности — итогом стал кризис и девальвация в $2001$–$2002$. Ниже — причины успеха и краха, роль внешних/внутренних факторов и альтернативные режимы.
Причины успеха
- Надёжный номинальный якорь: закон $1991$ закрепил девизу $1:1$, что резко сократило инфляционные ожидания и остановило гиперинфляцию ($\gg 1000\%$ до плана → однозначные/двузначные проценты в первые годы).
- Ожидаемая политика: жёсткая связь денежной базы с валютными резервами повысила доверие и привлекла капитальные вливания.
- Сопровождающие реформы: приватизации, либерализация торговли и финансовая стабилизация улучшили доверие инвесторов и способствовали притоку внешнего капитала.
- Быстрый эффект на цены и ставки: реальная ставка снизилась, инфляция стабилизировалась, восстановились вложения и потребление в $1990$-х.
Причины краха (взаимодействие внешних шоков, внутренней политики и структурных факторов)
- Внешние шоки:
- Серия внешних кризисов: Мексика ($1994$–$1995$), Россия и LTCM ($1998$), и особенно девальвация бразильского ре в $1999$ — всё это вызвало отток капитала и ухудшение условий финансирования Аргентины.
- Падение цен на экспортные товары и ухудшение торгового баланса усилили давление на платёжный баланс.
- Внутренняя политика и фискальные проблемы:
- Фискальные дефициты (центральный и особенно провинциальный уровень) финансировались заёмами и коммерческими инструментами; растущая государственная задолженность стала уязвимой к изменению настроений инвесторов.
- Политика жёсткой привязки исключала независимую монетарную политику: нельзя было ослабить курс для восстановления конкурентоспособности или проводить экспансию ликвидности при шоках.
- Просажествование социальной и политической поддержки мер жёсткой экономии (АВР/IMF conditionality) привело к политическим кризисам и оттоку депозитов в конце $2001$.
- Структурные уязвимости:
- Значительная долларизация сбережений и обязательств (депозиты и долговые инструменты в долларах) создала валютную неоднородность балансов (mismatch).
- Недостаточный фискальный федерализм: провинциальные долги и невозможность быстрого фискального реагирования центра усиливали риск.
- Снижение конкурентоспособности (реальная переоценка) за счёт фиксации при разнице в инфляции и росте зарплат/стоимости услуг.
- Механика краха: сочетание внезапного оттока капитала, нехватки краткосрочных валютных резервов и ограниченных инструментов политики привело к банковской панике, введению контролей движений капитала и затем к принудительной девальвации/дефолту в $2001$–$2002$.
Роль международных организаций и финансовых рынков
- IMF и кредиторы продолжали финансирование, но требования жесткой фискальной консолидации во время рецессии оказались контрпродуктивны (процикличность).
- Финансовые рынки быстро пересмотрели риск, что ускорило «sudden stop» кредитования.
Альтернативные режимы, которые могли бы снизить риск кризиса (с оговорками и необходимыми доп. мерами)
- Плавающий курс с инфляционным таргетированием (inflation targeting + float):
- Плюс: автоматическая корректировка конкурентоспособности, независимая монетарная политика.
- Минус: на начальном этапе может подорвать доверие и вызвать ускорение инфляции; требует чёткой фискальной дисциплины и сильного центробанка.
- Коридор/управляемый флот (band/managed float):
- Позволяет ограниченную девальвацию для восстановления конкурентоспособности, сохраняя некоторую предсказуемость курса.
- Требует валютных интервенций и достаточных резервов.
- Ползучая привязка (crawling peg) или корректируемый фикс:
- Может постепенно корректировать реальный курс, уменьшая шанс резкой девальвации, но уязвима к спекулятивным атакам, если политика не прозрачна.
- Бокс или таргет-зона (exchange rate band with adjustable margins):
- Компромисс между якорём и гибкостью; нужна сильная институциональная поддержка.
- Официальная долларизация:
- Устраняет валютной риск и инфляционный якорь окончательно, но означает утрату монетарной независимости и уязвимость к шокам США; подходит только при строгой фискальной дисциплине и готовности отказаться от сечений сечений политики.
- Режим «корзины валют» (USD+EUR) — снизил бы зависимость от одиночной валюты (например, девальвации Бразилии), но не решает фундаментальные фискальные/структурные проблемы.
Ключевые супутники любого альтернативного режима
- Жёсткая фискальная дисциплина и реструктуризация провинциального долга.
- Политика управления валютным риском: снижение долларизации пассивов, развитие местного рынка облигаций в собственной валюте.
- Макропруденциальные меры и контроль краткосрочных внешних заимствований, временные капитальные контрмеры в период уязвимости.
- Прозрачность, независимость ЦБ и чёткие правила реакции на шоки.
Краткая рекомендация (суть): фиксация как таковая дала быстрый успех в стабилизации инфляции, но без устойчивого фискального устройства, контроля долларизации и буферов (резервы, гибкие инструменты) она обречена на риск краха при внешних шоках. Более безопасна комбинация гибкого курса (плавающий/управляемый) с сильными фискальными правилами, макропруденциалом и институциональными реформами; официальная долларизация — альтернатива, но требует политического и фискального самоконтроля.