Кратко и по делу — причины, ошибки политики и практические уроки.
Причины образования долгового пузыря
- Переоценка недвижимости и акций с позитивной обратной связью: рост цен → больше залоговой стоимости → расширенное кредитование.
- Лёгкий денежный кредит и финансовая либерализация в конце 1980-х → рост кредитного плеча.
- Банковская практика кредитования под рыночный (земельный) коллатераль без адекватной оценки рисков; кросс-гарантии между корпоративными группами (keiretsu).
- Низкая прозрачность балансов, слабый надзор и стимулирование кредитования даже при росте проблемных активов.
Почему политика оказалась неэффективной
- Запоздалое признание проблемных кредитов и политика "forbearance": банки и фирмы поддерживались, но проблемные активы не реструктурировались → возникли «зомби»-банки и «зомби»-фирмы, снижавшие инвестиции и продуктивность.
- Денежно-кредитная политика столкнулась с ловушкой ликвидности: ставки упали почти до нуля ($\approx 0\%$), но частный сектор снижал долговую нагрузку (balance-sheet recession), поэтому мягкая политика не восстанавливала кредитный спрос.
- Фискальная реакция была большой по объёму, но часто неэффективной (много инфраструктурных проектов с низким мультипликатором), что привело к резкому росту государственного долга без быстрого восстановления частного сектора.
- Отсутствие своевременных процедур банкротства и реструктуризации, слабые стимулы к редисбалансировке капитала в пользу эффективных компаний.
Ключевые уроки для стран с высокой задолженностью по жилью
- Раннее и прозрачное выявление проблемных кредитов: регулярные стресс-тесты, обязательное раскрытие NPL.
- Быстрая и решительная очистка банковских балансов: продажа NPL, адекватная докапитализация банков или реструктуризация — лучше раньше, чем продление жизни «зомби».
- Макропруденциальные меры для рынка жилья: ограничения LTV и DTI, требование амортизации по ипотеке, контрциклические резервы (dynamic provisioning). Например, целевые пределы LTV (в качестве ориентира) $\le 80\%$ и DTI-лимиты в зависимости от дохода.
- Координация политики при баланс‑шоках: если частный сектор сильно сокращает долги, монетарной политики может быть недостаточно — нужны целевые фискальные меры (трансферты, поддержка спроса, программы реструктуризации долга), направленные на восстановление потребления и инвестиций.
- Надёжные механизмы банкротства/реструктуризации: быстрые процедуры для имущества и предприятий, чтобы позволить перераспределение капитала.
- Борьба с институциональными и структурными барьерами: усиление корпоративного управления банков, конкуренция на рынке жилья, мобильность рабочей силы, стимулирование роста производительности.
- Противодействие дефляционным ожиданиям: инфляционные цели и коммуникация ЦБ для формирования позитивного ожидания инфляции/роста.
- Социальная поддержка для уязвимых домохозяйств: программы временной помощи, схемы рефинансирования/реструктуризации ипотеки, чтобы уменьшить социальные издержки деиндувирования долга.
Коротко: предотвращать и быстро исправлять — прозрачность, макропруденциальные инструменты, оперативная очистка балансов и согласованная монетарная/фискальная/структурная политика.